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||财经访谈
摩根大通中国研究部主管兼首席经济师龚方雄 :
A股：下一个高速成长市场
在国内投资者经历了漫漫熊市而“无心恋战”之际，QFII完成了“大抄底”，见证并分享了 A股的崛起。市场只是反弹，还是真正的牛市已然到来？在近日湘财荷银举办的投资报告会上，记者采访了摩根大通中国研究部主管兼首席经济师龚方雄
记者 吴玥
本期访谈人物：龚方雄
摩根大通中国区董事总经理、研究部主管及首席中国经济师，负责统筹摩根大通中国区的信贷利率市场、证券及经济研究工作。在加盟摩根大通之前，龚方雄任职于美国银行长达7年，并于近期在该行任首席策略师以及全球货币、信贷和利率市场研究部联席主管一职。在此之前，他曾于纽约联邦储备银行担任经济师，其职责包括向联邦公开市场委员会提交研究报告及政策建议。
龚方雄拥有宾西法尼亚大学沃顿学院金融经济学博士学位、费城坦普尔大学物理学硕士学位，以及北京大学物理学学士、运筹学及经济学硕士学位。
境外投资者态度转变
《上海金融报》：最近，标准普尔做了一项调研，结果表明全球投资者对于中国及亚洲其他一些国家的兴趣非常高，您能为我们介绍一下情况吗？
龚方雄：据我所知，确实如此。尤其是A股市场，境外投资者、国际基金对其可谓“垂涎三尺”。随着入世过渡期即将走入尾声和中国资本市场改革力度不断加大，这种感觉日益强烈。如果现在和一些国外传统基金交谈，他们都会问同一个问题———怎样才可以投资A股？不但是传统基金，一些对冲基金也对投资A股极为感兴趣。
《上海金融报》：国外投资者对中国资本市场，乃至宏观经济的预期发生如此大的转变，您认为是何原因造成的？
龚方雄：首先，出于对中国经济硬着陆的预期。JP摩根认为，在中国政府一系列宏观调控下，现实将会好于预期。其次，对于人民币的升值预期。JP摩根认为人民币不仅应该升值，且升值将有利于中国经济。综观亚洲各国在经济发展进程中，必然会经历一轮大幅的升值，虽然我们认为，人民币不可能短期内上涨2、3倍，但5-10年内升值1倍的可能性还是极大的。
再者，出于对股改的预期。对于股权分置改革，境外投资者大多持肯定态度，且颇为乐观。我们认为，政策指导下推动的股改，小股东利益能否得到适当的保障是个关键。
目前的中国证券市场，市盈率非常低，股息率却非常高。全球越来越多的投资者相信，中国的证券市场将是下一个高速成长的市场。我相信，今后会有越来越多的国际资金进入中国的资本市场。
双向扩容获取双赢
《上海金融报》：对于目前A股市场融资功能正逐步退化的忧虑，您是如何看待的？
龚方雄：确实，目前A股市场由于正在进行的股权分置改革，暂停了新股发行及再融资。同时，由于A股市场存在的种种不成熟、不完善的问题，诸多内地企业乃至国有大型优秀企业都选择到境外上市，市场人士普遍发出了A股市场的融资功能正在退化甚至丧失的忧虑。
虽然监管层呼吁国有大型企业在H股上市后再回到A股，但我认为这并不是最好的解决办法。目前，最好的方法就是进一步放开QFII额度，让境外投资者可以开放地投资A股。
正如上述所言，境外投资者对A股市场充满投资热情，但碍于中国政府对境外投资者的管制相当严格，在QFII额度被再度提升后，目前仍仅有100亿美元的QFII额度，不仅满足不了境外投资者对A股的投资欲望，对于A股市场也是“杯水车薪”。因此，最好的解决办法就是引入新的“水源”，大规模地放开QFII额度。
《上海金融报》：但是市场担心QFII的大举进入会是“狼来了”，对国内的投资者造成威胁；而QDII的开放更是对A股市场的“抽血”，您没有这种担忧吗？
龚方雄：其实，国内的机构投资者经过几年市场的历练已经变得颇为成熟，具有风险投资、增长性投资及价值投资的意识；但市场中50%的散户却是不成熟、非理性的投资者。如何扭转这种不成熟的投资理念？就是要让更多的国外投资者进来，让国内机构投资者融入国际市场。
现在的情况是，国外投资者对中国市场的了解，要远远强于国内投资者对国外市场的了解。只有双向放行，才能达到快速成长。就像邓小平在上世纪80年代改革开放时提出的“拿来主义”，“用20年成就了100年的发展”。同时，双向开放不仅是个文化的融合，也能实现机遇的对等。比如中国移动2005年内就实现100%的涨幅；交通银行上市价2.5元，现在已经达到3.5元，但这些收益，国内的投资者却都没法分享到。毕竟，企业在何地上市是市场化的选择，我们能做的就是给资金也提供更多的选择。
《上海金融报》：您刚才提到，境外投资者对正在进行的股改看法颇多乐观，能具体分析一下这种论调的依据吗？
龚方雄：股权分置改革至少表现出，监管层对小股东利益关注。
中国股市在经历了5年熊市后，正在由不成熟变为成熟，由投机市场变为投资市场，因此这漫漫熊市都是经济转变过程中的必经之路。
5年前，中国存款规模为GDP的2倍，巨大的存款规模使得诞生不过几年的股市规模，与之相比只是“沧海一粟”。正是这种供需关系的不平衡，导致股市初期出现市盈率极高、估值极低的扭曲现象。而现在，股改使得PE（市盈率）下降了30%-40%，已经接近H股的市盈率了。
股改后，股市面临全流通，市场将飞速扩容。我认为在这种情况下，应大量开放QFII。一面是想投资A股市场，却“无门”的国外投资者；一面是急需资金的A股市场，QFII的放开将是一个双赢的结局。同时，双向开放QDII，让国内的机构投资者也去国外市场“摸爬滚打”一番。
高油价呼唤人民币升值
《上海金融报》：在美联储持续加息和油价高涨的国际环境下，您认为，如何才能维持中国经济的持续稳定发展？
龚方雄：我们认为，通过汇率的增值来管理，将对政府的政策环境很有利，中国的经济也可以持续发展。因此，我们判断人民币将继续升值。虽然国内市场对人民币实行浮动汇率制、继续升值深表忧虑，认为会影响到我国的出口贸易。但事实证明，这种担忧是多余的。自从2005年7月人民币汇率调整以来，对美元汇价已经上涨了3%，对日元更是涨幅达20%，但出口量却连创新高。同时，随着人民币的升值，反而降低了进口成本，给企业带来了正面影响。央行行长周小川也已公开表态，我国经济的灵活性，已经适应自由汇率制。
在这种情况下，中国的楼市也不会有大规模的调整。因为现在中国的利率仍保持较低水平，大约一年期的是2.25%，而中国的年通胀率约为2%左右，那么你放在银行的钱实际上是不赚钱的，你把它放到楼市里，可能租金回报率还有3%-4%，比存款要好，在这种情况下，楼市不会大跌。我们认为整体来讲，中国的楼市也没有什么泡沫存在。
所以，中国以适当的汇率政策应对全球高油价环境的话，可以使中国经济保持平衡的发展，股市和楼市也会保持健康。
《上海金融报》：那么对于2006年人民币存款利率的走向，您是怎么判断的？
龚方雄：我认为，加息的可能性极小。首先，在高油价的国际背景下，需要刺激消费，中国经济最大的问题在于储蓄过高，但这种谨慎的心理正是经济转型中人们的正常心态，随着体制的完善，储蓄率会逐步回调。在美联储持续加息的背景下，中国央行维持低利率，那是因为中国整体经济的下游有非常大的产能，而且中国的储蓄仍然过多，它需要减少储蓄，鼓励消费。而一旦利率上升，对下游产业将产生不利影响。
《上海金融报》：在这种宏观背景下，您对2006年的投资如何看待？
龚方雄：在这种低息、升值的背景下，投资的吸引力进一步加剧。然而，对投资敏感行业将逊于整体发展。对钢铁、铝等固定资产类的投资将会进一步趋缓，还是需谨慎。
我们认为，2006年的投资将围绕两个主轴：首先，资源价格的市场化，上游征税补贴下游。比如，对于不断上涨的原油价格，可通过征收较高的原油税来补贴下游行业，以平衡上下游的利润。
其次，关注消费服务型拉动。境外投资中国概念只有H股一个途径，但在H股中，上市的消费类企业太少，所以平均PE达到20-40倍；而A股中，同类企业的PE要低得多，对国外投资者的吸引力巨大。
