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摩根大通中国投资银行部董事总经理方方： 外资如何“玩”中国房地产业 ——中国的房产市场，是否外资托起来的？这是个见仁见智的问题。近日，国务院九部门出台了遏止炒房的第二轮调控政策，对外资购房的限制也可能在近期内出台。那么，外资究竟是怎样参与进来的呢？ 2006-6-9 |
[ 记者 张若斌 ] |
本期访谈人物：方方
摩根大通中国投资银行部董事总经理。
1989年毕业于清华大学，工学学士，美国MBA。1993年开始在美林证券工作，2001年加入摩根大通，目前管理摩根大通中国投行部。
敬而远之
《上海金融报》：您如何看待外资进入中国房地产行业这个现象？
方方：中国房地产与国际资本存在着一种互动关系。房地产这个行业不仅仅是一个生产的产业，也是一个投资的产业，还是一个资金流动的产业。从这个角度看，这个行业跟我们所接触的其他行业，航空、电力。钢铁、矿业有很多不同的地方。不同的产业形态使得它对于每一个企业的资本结构和资本的流动性有不同的要求。利用中国房地产行业的起飞和中国国内金融体系与房地产互动不是非常畅通的情况下，国际资本起到了拾遗补缺和赚取较高投资回报的机会。
《上海金融报》：如何拾遗补缺呢？
方方：1994年我第一次回到中国，当时有一个很重要的管经济的领导，我们坐下来谈话。我跟他讲，做投资银行到底是怎么回事，既不是直接搞投资，也不是银行贷款。他听明白了，他说，这个行业在中国刚刚起步，他给了我两个忠告，第一，海南不要去，第二，房地产不要碰。1993年开始，十六字方针，十六条等等，房地产当时也是被打击很大的一个行业。紧接着金融风暴，包括亚洲四小龙，印尼、韩国、新加坡，这些地方的房地产价格也都大跌，所以在我进行投行十几年的生涯当中，直到18个月之前，我对房地产行业还是敬而远之的。从中国投资银行的角度来说，做不出什么业务，原因是，没有成型的公司，行业没有形成，行业里的游戏规则没有形成，行业里面没有形成大的公司，摩根大通就没有办法介入。
突飞猛进
《上海金融报》：那么，为什么现在摩根大通准备介入了呢？
方方：18个月前，这个行业在中国突然突飞猛进。这里有很多原因，我总结了四条：第一，中国未来大规模城镇化的趋势，过去50年挤压的需求和中产阶级的形成，加上房改等等，使得过去大量积蓄的对房地产实用的需求慢慢到投资的需求都开始了，这是拉动中国房地产行业最主要的市场力量。我们预测，在未来中国还要有3亿人从农村移到城市，从农村移到城市的前提就是，他至少要找个地方住，不管是租的还是买的，这在世界其他发展中国家也都能够看到很明显的轨迹。
第二，房地产行业的游戏规则慢慢形成。1993、1994年的时候，中国基本上没有成型的房地产开发，从土地到建设、到销售，到投资、银行的融资，这个规则没有形成，没有这样的产业链和规则。这个时候，作为投资银行是没有办法参与到其中的。过去的10年，特别是在过去的2、3年当中，这个游戏规则慢慢形成了。它形成的直接结果就是，参与游戏的人多了。因为规则明确了，市场准入就有了，只要有人才，有资金，就可以办这件事情。
第三，由于需求拉动和游戏规则的形成，使中国在过去的两年当中突然出现了一批比较成规模，管理水平比较高的房地产企业。在此之前中国只有房地产项目公司。项目公司和房地产开发公司最大的不同在于，对项目的判断、对项目的策划，就好像用手工打造一辆汽车和用流水线生产的汽车，它们是不一样的，之前做了很好的楼，但是那些都是手工匠敲出来的，没有流水线。过去3年出现了一批主要以民营为主的房地产公司。从最早的买原料，怎么样买的便宜合适，到原料进来以后怎么样包装一下，到策划和后面的品牌、销售、定价机制、成本控制，任何一个生产过程中的要素他们都能够完全掌握，而且掌握得比较好。有了这些规模的企业，他们跟投资银行的互动就多起来了。他们之中有很多是直接在我们的支持之下成长起来的。
地产开发公司和地产投资公司是两种不同的生意模型。地产开发是买地、设计、买钢筋和水泥，买砖和瓦盖起来，然后卖掉。在这个过程当中，可能同时开了很多的楼盘。房地产开发公司考察的指标是，过去完成了多少面积，目前手上有多少土地储备，有多少在建的面积，这些面积大概在什么时间能够卖出去。通过这些数据我们基本上能够判断这个房地产公司的规模，未来的盈利情况等等。有了这些情况，我们就知道，我们以什么样的价格入股和以什么样的价格发行债券。
第四，国际资本市场。国际资本市场进入到中国的房地产领域，和中国房地产领域的价格等等相关性很大。一个原因是，国内的金融体系过去这几年也在经历巨大的变革，银行股份制改造，建立自己的风险管理体系，自己要不断地适应新的房地产产业变化的情况和房地产消费者，即买房人的行为变化。再加上有很多不成熟的法律法规的原因，使得作为一个房地产企业在国内的金融市场上，不能百分之百得到他想要的那些金融服务和金融产品。另外，房地产企业又是很早一个百分之百对外资开放的，没有太多受到WTO等的限制，这就使得外资进入中国房地产运作相对比较市场化，相对比较开放，相对力度比较大。我说的力度大并不是指的规模大，更多的是指深度广度比较大。
扩张之路
《上海金融报》：人民币升值起到什么样的作用呢？
方方：人民币的升值是一个很技术的原因。房地产产业还有一个特点，它本身是一个生产消费品的行业。同时又是一个投资性的行业，它的产品是具有投资价值的产品，它和你买汽车不一样，和你买水不一样，不具有投资性。在中国，目前对于老百姓来说，可供投资的领域选择性不是很多，房地产自然成为大家比较热衷的投资领域。
除了进城的大学毕业生和中产阶级要买房子以外，有一部分人是在进行投资。我记得，我念大学的时候就已经知道去买邮票投资，因为投资品不足，没有股票买，没有债券买，就是银行存款。有些灵活的人炒邮票，这实际上是一种投资饥渴的表现。
这跟人民币有什么关系呢？任何一个经济体，当大家看到它的币值要升值的时候，又没有办法直接买它的货币，这时，来赌这个币值涨或者跌最好的方式就是，可供投资的固定资产，就是房地产。我买了价值800万人民币的别墅，一年之后，这个别墅没有涨价，还是800万，但是人民币从八块钱涨到七块钱了，我把房子卖了800万换回美金就变成110万美金，对我来说，就是12％的升值。许多人都看到了这种情况，于是就有很多的钱追踪到这里，自然有一部分地区房价就上涨，上海、北京个别的楼盘等等有这样的情况。
《上海金融报》：摩根大通准备如何介入中国房产市场呢？
方方：国内的金融市场和金融体系还不足以能够给一个房地产公司提供比较完备的融资服务。正因为如此，使得外资有机会在里面拾遗补缺，起到一些作用。
以房地产开发公司为例，它成立了公司或者有一个项目，可能我看好了这块地，以前是通过关系去拿，现在需要去拍。在拍之前我们就要测算这块地拍下来多少钱，将来盖了楼的成本是多少。大概周围的楼价能卖到多少，做了测算再进行融资，我的钱够不够，不够的话我们要找其他人，一起参与投这块地。
从投资银行的角度，我们也有自己的基金参与到这里，看好这个项目跟你一起做，当然项目做的比较少，主要是做公司。这个公司基本上已经做了几个楼盘了，有过往业绩。现在机会很多，每个人都会看3、5个特别好的地，再有1亿美金把4个地吃下来，明年的盈利就是7个亿，就不是今年的3个亿的情况。这种时候，私募股本直接投资，还有间接的融资、贷款、债券都会跟进。我们是看管理层有没有很好的管理架构和管理水平，另外是他的过往业绩怎么样，做了哪些楼盘。如果在清华旁边做过楼盘很成功，在做北大这个楼盘的时候就比较放心。
当然，不是每个项目都能做成的，如果地买贵了或者融资跟不上，最后这个楼成了烂尾楼就是不良资产。我们也有专门的部门收购不良资产，然后，我们再放钱进去把这个楼盖完，这种情况也是一种金融服务。
《上海金融报》：您能举一些成功例子吗？
方方：我谈谈瑞安房地产吧。这个企业的投资者是香港的瑞安公司，原来是做建筑的，不是搞房地产的，很早就进入到上海，做了一个最成功的项目就是上海新天地。它还有做其他的几个楼盘，它在做的过程当中需要钱，因为看到它在杭州也有拿地的机会，在重庆和天津也有拿地的机会，我们就把它当时在公司里所有的已经做完的楼和正在开发的楼，还有正在规划的所有资产作了价，约合5亿美元，然后他自己还放了5000万美元的现金，摩根大通再从境外给它拿了4.5亿现金（这4.5亿不是摩根大通，是投资者拿出来的），做了合资。5亿的资产加5亿的现金，它就变成了10亿美元的公司。这个公司从SARS期间开始做，到2004年完成。楼盖完了买新地，开新盘。到了2006年，我们给它做了债券，3.75亿美元的债券，年期不长，只有3年，因为我们已经可以看到这个公司在未来能上市。有了这笔钱，上市的规模和价值会更高。上市的时候，这个公司的市值变得相当可观。
从公司的角度来说，摩根大通在过去3年为瑞安提供的金融服务为瑞安的发展起了很大的作用。任何一个房地产公司如果一下拿到了十几亿美元，可以想象它在做项目拿地，在土地储备方面的实力和态势完全不一样，一下就把其他对手抛在后面。这就是相对比较小的盘，如何在过去5、6年里迅速利用资本市场的杠杆把它做大。
另外一个案例是杭州绿城房地产公司。它原来是杭州本地的房地产公司，国内注册。摩根大通作为银行，除了做证券及投行业务以外，也是很大的商业银行。银行就给它贷款，把这个公司转移到境外。做完这个以后，我们接着给它做了1.5亿美元的可转债，这里有一部分是债券，有一部分是可转债。可转债转成股份，股份的定价是将来上市那一天定的什么价格你给我打个折扣就行。拿到了1.5亿的资金完成项目，然后进行扩张，然后再考虑上市。
这两个例子说明，资本市场对房地产公司持续性支持的方式和巨大作用。
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