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2007年：乘用车唱响自主品牌 2006-12-26 |
[ ■撰文 兴业证券韩吟华 ] |
1、行业仍保持高增长
据中国汽车工业协会最新统计显示，2006年1－11月，我国汽车产销659.24万辆和645.48万辆，同比增长27.92％和25.49％。其中，基本型乘用车（轿车）产销351.23万辆和341.17万辆，同比增长41.45%和38.52%，乘用车总体销量呈较快增长之势。预计年底汽车产销双双突破700万辆已成定局。
展望2007年以及未来几年，中国汽车行业依然会保持较快的增长速度。主要是依据国外汽车发展经验以及我国的情况得出这样的判断。从国际经验来看，当车价与人均GDP的比值达到2－3的时候，一个国家也进入了轿车大量进入家庭的时期。因此，随着我国经济的快速发展，更多的人口将步入购车族的行列。这为未来我国汽车行业的快速发展提供了需求保障。
2006年，轿车的价格出现了大幅度的下降，很多车型的官方降价幅度达到了15%以上。如果再加上经销商的让利优惠措施，部分车型的降价超过了20%（见图1）。如此大幅度的降价已经严重影响到整车厂商的盈利能力。2007年，在生产成本不变的情况下，继续大幅降价的可能性已经不大了。
另外，钢铁制品是轿车行业的主要原材料，钢铁的价格变动对于轿车成本的影响很大。预计国内的钢价未来仍然会有一定的波动，成本方面的巨大压力使得2007年整车厂商也不会轻言降价。因此，在产量快速增长的同时，未来轿车的价格会保持平稳下降，而不会像2006年一样出现快速的下降。
2、两大概念成投资热点
自主品牌概念
2006年以来，国内各大汽车整车制造商纷纷开发自主品牌轿车，这得益于国家的政策扶持以及自主品牌轿车所具有的竞争优势。据中国汽车工业协会统计显示，2006年1－10月，我国乘用车自主品牌累计销售近174万辆，占乘用车销售总量的42%。
《中国汽车产业“十一五”发展规划纲要》中明确指出，要“发展自主品牌，不断提高自主品牌产品的国内市场占有率，其中自主品牌乘用车国内市场占有率提高到60%以上”。而目前，高档轿车、经济型轿车中自主品牌的比率分别为2.4%和26.8%。目标与现实之间巨大的反差表明完成任务的艰巨性，而国家必定在政策上对自主品牌项目给予更多的倾斜。
汽车是一个技术与劳动力密集的产业，中国具有大量的廉价劳动力。自主品牌在成本上具有巨大优势，完全可以借此在汽车市场占有更大的份额。根据专家估算，2015年国内汽车的制造成本将会是欧洲平均水平的49%（以欧洲2005年制造成本为基数），而自主品牌轿车必定在成本竞争中占据更大的优势。
自主品牌汽车通过在低端市场的激烈竞争，已经在技术积累、经营管理、营销网络建设、售后服务支持等方面积累了相当多的经验，具备了与合资品牌相对抗的实力。从2006年开始，自主品牌轿车有逐步向毛利率更高的中高端方向发展的趋势（见图2）。
整体上市概念
目前汽车类上市公司（特别是整车类公司）大多是其所属集团的边缘资产。上市公司并不能切实代表行业发展水平。通过资产注入等方式向上市公司注入集团的优质资产，上市公司未来的发展动力更大，产业链更加完善，上市类公司在集团中的地位将进一步加强。同时能减少关联交易，提高盈利能力，给投资者更多信心，促进股价的上扬。典型的例子如上海汽车。
有研究报告指出，预计2007年中国的汽车原产量将超过德国，成为世界第三；到2015年，中国将超过美国，成为世界上规模最大的生产国。目前中国汽车的总产量还不到美国通用一家的产量，未来国内市场将迎来一个产能扩张的高潮。另外，自主品牌的研发和生产也需要大量的资金。这样巨大的资金需求量，仅凭企业自身的营运资金是无法解决的，从A股市场募集资金将成为一个必然的选择。
从国民经济发展、金融体系改革的大战略来看，中国股市的发展还刚刚起步，未来数年都将是持续向上的牛市行情。将优质资产纳入上市公司，分享中国股市未来的成长，符合企业的长远利益。另外，推动大型国有企业上市也符合国资委的利益。可以说，目前的A股市场为汽车类公司整体上市提供了良好的环境。
3、乘用车个股看板
江淮汽车（600418）：
轿车项目勾画美好蓝图公司SRV以及MMPV（小型多功能乘用车）是为发展轿车所做的铺垫，为乘用车开发积累了一定经验。“逆周期运作”作为公司一贯的投资风格、公司领导优秀的战略眼光和管理能力使轿车项目的成功概率大大增加。公司一贯实施的高端介入、低端推进的战略，在MPV、重卡已经成功实施。这次在轿车项目上取得成功只是时间问题。另外，现在轿车项目大都采用柔性轿车生产线以应对客户多变的需求，而柔性生产线为减少投资、顺利进行升级换代提供了保证。因此，公司轿车项目成功的概率很大。
我们预测公司2006年每股收益为0.50元，2007年每股收益为0.60元，按照行业平均PE（市盈率）、PB（市净率）、PS（市销率）公司估值为7.0－8.0元。目前价值严重低估，投资建议为“强烈推荐”。
上海汽车（600104）：整体上市和自主品牌是最大看点
上海汽车历时5个多月的整体上市进程于12月20日全部完成。根据整体上市方案，上海汽车与母公司上汽股份（上海汽车集团股份有限公司）进行资产置换，置入整车业务、关键零部件业务、汽车金融业务三大块主营业务，上海汽车从传统的汽车零部件生产企业转变为以整车业务为主的上市公司，并成为A股市场规模最大的汽车上市公司。
自主品牌为上海汽车带来了更大的发展空间。公司首款中高档自主品牌产品荣威的推出，打破了国内自主品牌汽车一直定位中低端的品牌形象，为国内汽车的发展打开了一个全新的领域。预测荣威的年销量3万台左右，按照25万元的平均价格，预计将为公司贡献至少75亿元的年收入以及20亿元左右的利润。
以公司完成整体上市后资产预测，2006年公司EPS（每股收益）将达到0.385元，按照国际汽车行业平均15-20倍的市盈率计算，公司股价应当在5.78－7.7元区间；预测2006年公司主营业务收入1112.14亿元，以0.4－0.6倍市销率估值，公司股价在6.79－10.18元区间。考虑到其在汽车股中当之无愧的龙头地位，故维持“推荐”评级。
长安汽车（000625）：轿车销售可望大幅增长2006年前三季度，长安福特马自达销量达到94615辆，同比增长173%。其中，福克斯在三季度销售20097辆，福克斯的成功支撑长安福特马自达的业绩快速增长。预计长安福特马自达2006年全年净利润超过11亿元。而停产半年的马自达3也已经于11月份正式恢复销售，产销分离的矛盾解决之后，未来的销售将步入正轨。
北京车展上，公司推出了一系列自主品牌车型CV6（奔奔），CV7（陆风）、CV9、CV11等。
随着新车型的逐步投放，未来自主品牌的销售可望有较大的增长。
我们预测公司2006年每股收益为0.42元，2007年每股收益为0.58元，按照行业平均PE、PB、PS，公司估值为6.3—8.0元。目前价值严重低估，投资建议为“强烈推荐”。
一汽轿车（000800）：3款新车主导业绩
公司投资17.99亿元建设的年产10万辆轿车的新基地已经完成，生产能力逐步提升。2006和2007年的业绩增长很大程度上取决于3款新车型的推出：奔腾（C301）、WAGON、红旗3（HQ3）。奔腾的性价比要高于马自达6，其主打自主品牌和安全两个特点；目前国内中高档国产车型中尚无WAGON车型，该车的推出填补了市场空白；公司推出的国内第一款自主品牌豪华轿车HQ3，鉴于红旗品牌的深入人心，对其销售有一定的帮助。
我们预测公司2006年每股收益为0.28元，2007年每股收益为0.42元，按照行业平均PE、PB、PS，公司估值为5.06元、8.41元、5.56元。按照DCF-WACC估值，合理估值为4.34—6.41元。综合判断公司合理估值为5.00±0.50元，投资建议为“推荐”。
由于上汽进行了整体上市，作为国内最大的汽车企业———一汽集团是否会借助一汽轿车这个平台来整体上市，这使市场充满想象。
一汽夏利（000927）：未来收益主要来自丰田
2006年三季报显示，公司1－9月共销售汽车146727辆，同比增长3.86%；主营业务收入607791万元，同比增长17.9%；实现净利润30747万元，同比增长105.8%。公司主要净利润来源是30%的天津一汽丰田股权的投资收益，约占净利润的80%。由于丰田新车型锐志、皇冠的热销，导致公司业绩大幅增长。未来随着丰田逐步加大在中国市场的投入，预计业绩还会保持高速的增长，天津一汽丰田将成为公司利润的主要来源。与此同时，今明两年，预计将有多款经济型轿车投放市场，未来会给其自主品牌轿车“威志”的销售造成很大的压力。
预计公司2006年、2007年的EPS为0.20元、0.25元。我们对一汽丰田的持续成长抱有信心，并且预计公司可能会有定向增发的意向，因此维持“推荐”评级。
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