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渣打银行资深经济学家王志浩：
中国经济有可能陷入通缩
记者 张若斌
　　
　　
本期访谈人物：王志浩
　　王志浩先生拥有伦敦经济学院的博士学位，剑桥大学的一级荣誉学位以及华威大学的硕士学位。
　　作为渣打银行资深经济学家，王志浩（StephenGreen）以其国际化的独到眼光及对中国文化的造诣，成为能对中国经济发表独立、务实、客观的评论的外国经济学家之一。王志浩也是上海市各类经济论坛上的常客。最近，记者借两场经济论坛召开之际，就近期中国的宏观经济问题对他进行了采访
　　
《上海金融报》：最近，国内经济学界对当前中国经济处于通货膨胀，还是通货紧缩，存在一定的分歧，您的看法如何？
　　王志浩：我认为，这种非左即右的思路有偏差。其实，中国经济的通胀、通缩两种趋势都存在，这要看表现在经济周期中的哪一个环节上了。中国和许多发展中国家一样，似乎总在通货膨胀和紧缩之间快速往返。
　　的确，中国目前存在通货紧缩的结构性压力。其一是生产力快速提高：公司生产效率提高后，把成本降低的部分好处以降价形式给消费者。这可以称为良胜通货紧缩，因为这常常体现了高利润和高需求。
　　其二是公司削减价格、削减毛利，以图改善现金流转，增加市场份额。这种情况在中国经常发生，因为地方政府常常帮助公司获得廉价资本，廉价土地，保护他们不受债主催款的压力。这些公司本来应该倒闭，让竞争对手获得更大的定价权利。但是他们在地方政府的支持下存活并削减价格。
　　其三是中国劳动力过剩。除了最近珠江三角洲地区出现劳动力短缺的传闻，制造业劳动力成本从根本上说仍然非常便宜。加工资的压力来自于政府，而不是劳动力短缺。
　　但是，中国也有通货膨胀的结构性压力。有些来自于城市人口对食物的需求，因为中国的可耕地相对稀缺、使用效率低下、耕种谷物的比例太大。有些压力来自于能源和原材料短缺。再想想人民币币值过低，大笔外汇入超净额，这些都是通货膨胀的因素。现在，中国经济周期的高峰似乎已经过去，通货膨胀的压力很可能在未来三年中渐渐下降。
　　《上海金融报》：那您认为中国经济会在短期内陷入通货紧缩吗？
　　王志浩：最近几个月中，消费物价指数以1.5%-2%的速度递减，出厂价也在下滑，由于能源和水电价格上涨，除了食品之外的核心消费物价指数略有上涨。但是这种上涨压力很容易被其他通货紧缩的趋势掩盖。行政措施导致投资增长放缓。随着公司利润增长放慢，公司的投资意愿下降。尽管宏观库存总量依然很低，但仍有不少关于钢铁和汽车等行业内库存积压的报道。如果中国2006-2007年的主要出口，尤其是对美国的出口也放缓，中国的经济就将受到打击。国内名义生产总值将有可能从2005年的14%-15%跌至2006-2008年的7%-9%。一旦国内生产总值下降，通货紧缩就极可能随之而来。
　　《上海金融报》：那这种由国内生产总值下降而带来的通货紧缩有多大可能发生呢？
　　王志浩：我认为，中国的经济可能和1990年代的日本一样，落入通货紧缩陷阱之中，主要有以下几个原因：本币升值、公债过多、银行体系薄弱、利息降无可降、货币量已经过高、老龄化等等。
　　首先，由于巨额国际收支经常账户顺差造成的重新估值压力。20世纪80年代，日本也受到日元政策的压力，在1985年的广场协议之后，日本的出口增长受到沉重打击。而今，中国对美国的贸易顺差有可能继续扩大，尤其是国内需求和进口增长在以后的三年会减缓，而国外需求保持强劲势头。与此相随，投资在国内生产总值中的比例将会下降。存款利率在2005-2007期间将会上升，投资积极性将下降。巨额的贸易顺差理所当然地会带来外部政治压力，要求人民币升值。
　　其次，中国公债很多。当年，日本在发现货币政策不起作用之后，开始转向财政政策。政府投资基础设施等项目来创造就业机会，刺激下游需求。政策开始实施时，日本处于一个相对健康的财政状况；但公债增长很快，从1991年占国内生产总值的61%增长到2001年的130％。虽然中国官方公布的政府债务仅占国内生产总值的25％。但是，实际状况可能与日本目前的状况相似。政府巨额债务变相地存在于金融系统，存在于尚不完善的社会保障系统以及许多长期亏损的省级国有公司的债务。换句话说，中国目前的实际短期债务有可能是国内生产总值的100-150%（不包括长期养老金的应付额）。这次中国进入经济放慢阶段时，财政力量薄弱。这种情况很可能会约束政府，使其无法依靠增加开支的办法摆脱经济萧条。
　　再次，中国在步入通货紧缩阶段时，还面临银行自身薄弱的问题。而根据穆迪的数据，至2004年底，中国银行业不良债务的比率有13.2%，为亚洲最高。随着中国经济放缓，不良贷款将会上升，特别是业务活跃的股份制银行。他们在2002-2004期间信贷增长迅猛。这种薄弱是个问题。经济开始放缓时，应该会促使银行采取更为保守的贷款政策。我们已经听到很多报告，说中国各地的银行分支机构在减少贷款。由于大多数银行分支机构拥有自主权，总部很难扭转贷款下降的局面。今天的银行更为商业化，他们一边继续支持有政治关系网的客户，一边控制信贷的增长。许多公司将因此面临现金周转问题。
　　最后，与日本一样，中国处于经济周期顶端，实际利率低。货币收益率现在已猛跌到1.1-1.2％。即使经济进入低迷时期，也没有削减利率的余地了。